Adani membantah tuduhan short-seller tersebut tentang manipulasi saham dan penipuan akuntansi. Namun, perusahaan konglomerasinya telah kehilangan nilai pasar gabungan US$ 153 miliar sejak kejadian Hindenburg, meskipun bangkit kembali minggu lalu. 

Bahkan kekayaan pribadinya turun lebih dari setengahnya menjadi US $49,8 miliar, menurut Bloomberg Billionaires Index.

Inti dari kegelisahan investor adalah soal utang dan terkait tentang bagaimana kerajaan Adani membiayai ekspansi raksasanya.

Pembangkit Listrik Mundra — dan utangnya, yang menurut para ahli tampaknya dirancang untuk melindungi Adani Power dari writeoff (penghapusbukuan akuntansi) yang luar biasa, terlepas dari kerugian unit tersebut — menjadi contoh di mana penurunan nilai aset dapat menimbulkan konsekuensi yang panjang.

“Melihat situasi yang ada, impairment (menurunkan nilai suatu aset secara permanen) mungkin akan lebih bijaksana,” kata Alastair Lawrence, seorang profesor akuntansi di London Business School.

Adani Power tidak membalas surel dengan pertanyaan mendetail untuk artikel ini dan belasan panggilan telepon lanjutan sejak Rabu lalu.

Awal Masalah

Adani terjun ke bisnis pembangkit listrik hampir 15 tahun. Mundra, pembangkit listrik andalannya, dibangun di dekat pantai Gujarat di India barat, yang merupakan pintu gerbang untuk perdagangan global. Ketika beroperasi dengan kapasitas penuh, pembangkit listrik ini dapat mengaliri listrik ke lebih dari 5 juta rumah di pedesaan.

Tidak seperti kebanyakan pembangkit listrik di India pada saat itu, Mundra dioperasikan dengan mengandalkan impor batu bara dari Indonesia, di mana Adani Group memiliki saham pada perusahaan operasi penambangan Indonesia.

Namun rencana itu berantakan ketika pemerintah Indonesia menerapkan aturan domestik obligation market (DMO) batubara di mana perusahaan tambang harus mengutamakan pasokan dalam negeri terlebih dahulu sebelum mengekspornya, belum lagi ada pelemahan nilai tukar rupee India. 

Untuk mengimbangi kenaikan biaya, Adani Power mencoba menegosiasikan ulang perjanjian dengan distributor listrik lokal. Namun negosiasi gagal, perselisihan dibawa ke pengadilan, dan memicu sengketa yang berlarut-larut.

Sementara itu, Mundra terus berjalan - tetapi ‘membakar’ banyak uang.

Setelah kerugian menumpuk hingga mencapai US$ 1,5 miliar pada lima tahun yang lalu, auditor yang baru ditunjuk untuk Adani Power, SRBC & Co, memberikan opini “material uncertainty” pada pembangkit listrik Mundra yang dapat menimbulkan keraguan signifikan atas kemampuan perusahaan terus beroperasi. Auditor meminta dilakukannya praktik akuntansi writedown atau penurunan nilai aset untuk mengimbangi kerugian atau biaya perusahaan.

Bagi Adani, jika saran ini diikuti bisa menimbulkan masalah. Penurunan nilai aset secara parsial kemungkinan berdampak pada laba dan harga saham Adani Power dan bisa mengancam keseluruhan kesepakatan yang ada. Maklum, seluruh Mundra, termasuk tanah tempat berdirinya pembangkit listrik itu - yang merupakan sepertiga dari aset Adani Power - telah dijaminkan ke bank. Keluarga Adani juga telah menjaminkan seperempat ekuitasnya di perusahaan itu atau senilai hampir US$ 300 juta, sebagai jaminan tambahan.

Sebuah manuver keuangan yang aneh pun terjadi.

Manuver Mundra

Di dalam Adani Power terdapat sub-entitas yang menyerupai perusahaan investasi, yang diidentifikasi dalam laporan keuangan sebagai “Standalone.” Melalui kendaraan ini, Adani Power meminjamkan lebih dari US$ 600 juta kepada Mundra, yang diberikan melalui surat utang tanpa tanpa jaminan

Surat utang itu memiliki bunga 10% per tahun, tetapi hanya perlu dibayar jika diminta oleh Adani Power. Surat berharga itu bersifat abadi, artinya tidak ada tanggal pasti kapan Mundra harus membayar kembali pokok pinjamannya.

Langkah tersebut memberi keuntungan kepada Adani. Perusahaan tidak perlu melakukan writedown dan tidak perlu suntik modal jika terus merugi seperti perusahaan pada umumnya, ujar Miguel Angel Minutti-Meza, ketua departemen akuntansi di Herbert Business School Universitas Miami.

Seperti kebanyakan surat utang abadi, surat utang ini dihitung sebagai ekuitas, bukan utang, dalam laporan keuangan. Karena tidak terkena bunga, "Standalone" tidak harus menyisihkan cadangan uang tunai jika perusahaan gagal membayar.

Kekhawatiran Auditor

Tak satu pun dari para ahli yang berbicara dengan Bloomberg News untuk artikel ini mengajukan pertanyaan tentang legalitas pengaturan itu. Pada 2019, kantor akuntan publik SRBC, afiliasi India untuk EY yang berbasis di London, memberi opini wajar tanpa pengecualian (clean opinion) pada pembangkit listrik Mundra tetapi memberikan catatan tentang adanya risiko salah penyajian yang disengaja dalam laporan keuangan (red flags) soal “Standalone”.

"Kami belum dapat menguatkan pendapat manajemen untuk merealisasikan nilai tercatat (carrying value) investasinya di Mundra,” tulis Patner SRBC Navin Agrawal yang menulis laporan audit 2019. "Oleh karena itu, kami tidak dapat mengomentari kesesuaian nilai tercatat dan dampak konsekuensinya terhadap keuangan perusahaan.”

Sejak saat itu, Agrawal telah menegaskan kembali sikap ini setiap tahunnya, bahkan ketika Mundra pada 2021 menerima suntikan modal lebih dari US$ 400 juta melalui surat utang khusus tahap kedua.

Kekhawatiran ini tidak merusak opini SRBC secara keseluruhan tentang Adani Power. Miguel mengatakan bahwa hal ini menunjukkan bagaimana surat utang tersebut kemungkinan besar telah melindungi perusahaan dari masalah pembangkit listrik, dan dari pertanyaan investor dan kreditor.

Para ahli akuntansi mengakui bahwa memprediksi nilai masa depan pembangkit listrik adalah hal yang rumit sehingga Adani memiliki kelonggaran. Umur pembangkit listrik bisa mencapai puluhan tahun. Pendapatan sering kali bergantung pada kontrak dengan pemerintah daerah. Harga batu bara dan nilai tukar mata uang naik dan turun. Dan Mundra telah menghasilkan sejumlah uang tunai, meskipun secara di atas kertas merugi.

Namun, catatan keberatan auditor yang berulang-ulang (dalam kasus Mundra sampai empat kali) adalah hal yang sangat tidak biasa, kata Francine McKenna, seorang dosen akuntansi di Wharton School, Universitas Pennsylvania.

"Jika perusahaan ini terdaftar di bursa saham AS, auditor tidak akan bisa lolos begitu saja dengan opini yang memiliki batasan ruang lingkup yang material," katanya.

Menurutnya, situasi seperti ini biasanya akan berakhir dengan salah satu dari dua cara: perusahaan memberikan keterbukaan informasi yang sejelas-jelasnya, atau auditor mengundurkan diri.

Diminta untuk berkomentar, SRBC mengatakan dalam sebuah pernyataan: "Sebagaimana kebijakan perusahaan, kami tidak mengomentari masalah-masalah khusus terkait dengan sebuah perusahaan."

Dugaan Window Dressing

Hindenburg menyoroti catatan keberatan SRBC mengenai pembangkit listrik Mundra sebagai tanda bagaimana perusahaan-perusahaan Adani diduga telah mempercantik laporan keuangan (window dressing).

Sementara perusahaan-perusahaan lain di India telah mengambil pendekatan yang lebih hati-hati. Contohnya, pembangkit listrik di Gujarat milik Tata Power Co. yang mengalami hal serupa dengan Mundra dan juga menggunakan surat utang abadi untuk menjaga operasi tetap berjalan meskipun mengalami kerugian. 

Tetapi perusahaan ini melakukan impairment parsial atas investasinya di pembangkit listrik ini dan aset-aset terkait, dan tidak menjaminkan ekuitasnya untuk mendapatkan pinjaman bank. SRBC, yang juga merupakan auditor Tata Power, tidak mencatatkan kecurigaan terhadap praktik akuntansi tersebut.

Pada tahun 2019, sepertinya Mundra mendapat angin segar. Regulator listrik pusat India mengizinkan Adani Power untuk menaikkan harga listrik di Gujarat untuk mengimbangi biaya batu bara yang lebih tinggi. Meski begitu, pembangkit listrik Mundra telah merugi dalam tiga tahun terakhir. Data pemerintah menunjukkan bahwa pembangkit listrik ini masih beroperasi jauh di bawah kapasitasnya.

--Dengan asistensi Rajesh Kumar Singh, Bhuma Shrivastava dan PR Sanjai.

(bbn)